国君策略:美股见底了吗?市场还在担心什库班愿吸纳德克当小股东 诺维茨基:那是1大荣誉么?

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摘要

”而面對本次全球疫情的沖擊,我們分析認為美國財政部仍有行動的必要,直接救助危機企業或是選擇。話音剛落,3月18日凌晨,美聯儲和美國財政部宣佈聯手祭出下一組“大招

”而面對本次全球疫情的沖擊,我們分析認為美國財政部仍有行動的必要,直接救助危機企業或是選擇。

話音剛落,3月18日清晨,美聯儲和美國財政部宣佈聯手祭出下1組“大招”:CPFF(商業票據融資機制) PDCF(低級交易商信貸機制) MMF(萬億美元財政刺激方案)。

另外,美國財政部長姆努欽還表示,斟酌在未來兩周內向美國民眾發放人均1000美元的支票,以減緩疫情對美國經濟的影響。

消息落地後,美股3大指數直線拉升超過5%。但好景不長,昨晚美股重新觸及熔斷,顯示市場的信心仍然非常不足。

那末,到底甚麼是CPFF和PDCF?它們真的如市場反應的那樣,仍然沒法解救當下的金融市場活動性危機嗎?和現在所有人最想知道的問題——4輪史詩級熔斷以後的美股,現在是不是已見底?

國泰君安策略團隊第1時間發佈重磅報告,對以上問題進行瞭逐一解答。

01

美聯儲的

4輪救市組合拳

Round 1:

聯儲降息50bp

海外疫情剛開始爆發,全球資本市場向risk-on切換時,北京時間3月3日晚間,美聯儲就果斷將聯邦基金目標利率下調50個基點,同時將逾額準備金利率(IOER)下調50個基點。

雖然受此消息影響,美股短線沖高,但很快回落,暗示著市場已提早透支瞭這1利好。

Round 2:

1.5萬億美元火線救市

3月9日周1,受國際原油價格狂跌和疫情分散兩重打擊,美股開盤後全線狂跌,觸及美國今年以來的第1次熔斷。此時,美聯儲選擇瞭觀望。

僅僅3天後,3月12日周4,全球股市再次開啟熔斷潮。在美股又1次開盤熔斷以後,巴西股市、加拿大股市、泰國股市、菲律賓股市、巴基斯坦股市、韓國股市、印尼股市、墨西哥股市、哥倫比亞股市、斯裡蘭卡股市,11個國傢股市相繼產生“熔斷”。

這1次,美聯儲在盤中出手瞭——不但宣佈當天通過回購向市場投放最少5000億美元活動性,而且第二天再次投放最少1萬億美元,累計緊急釋放最少1.5萬億美元的活動性。

消息落地,美歐股市應聲企穩。

Round 3:

基準利率歸零 7000億美元量化寬松

就在市場預計美聯儲下1次出手要等到議息會議時,美國時間3月15日周日,美聯儲又1次意外宣佈降息,而且直接下調100bp,將聯邦基金利率的目標區間鎖定在2008年危機時的0至0.25%超低水平。

另外,美聯儲還加碼推出瞭7000億美元范圍的量化寬松計劃,時隔多年開啟瞭QE4。

針對以上超凡規的舉措,美聯儲給出的理由是為瞭應對新冠疫情給美國在內的很多國傢的社會和經濟釀成的侵害。

但大幅降息並沒有得到投資者的認可,反而加重瞭市場恐慌。15日晚間,美股開盤即熔斷,創造瞭兩周來市場3次熔斷的歷史。

Round 4:

推出CPFF(商業票據融資機制) PDCF(低級交易商信貸機制) MMT(財政刺激計劃)

美國時間3月17日周2,美聯儲宣佈重啟金融危機時期的商業票據融資工具(CPFF),直接入市購買商業票據,支持企業活動性。

同時,為瞭滿足美國傢庭和企業的信貸需求,美聯儲還將建立低級交易商信貸機制(PDCF),該政策將支持低級交易商安穩的市場運作,並增進企業和傢庭取得信貸。註意,在該機制下,美聯儲允許低級交易商將多種投資級債務證券和股票證券作為抵押,而後者是1項史無前例的舉措。

另外,美國財長姆努欽還表示將盡快推出1萬億美元經濟刺激計劃,其中包括為小企業提供3000億美元的貸款,2000億美元用來保持穩定性,還包括兩輪2500億美元的支票發放,並斟酌在未來兩周內向美國民眾發放人均1000美元的支票,以減緩疫情對美國經濟的影響。

這1次的措施仍然沒有得到市場的充分認可,在短暫的反彈後,美股市場又出現瞭新1輪的下跌。

但是市場被恐慌情緒所安排時,也許並沒有看到這1輪舉措與前幾輪的“不同”的地方。

02

美聯儲此次重啟的CPFF

是甚麼?

CPFF,Commercial Paper Funding Facility,中文名是商業票據融資工具。

這1工具其實不為很多投資者所熟習,由於它上1次被啟用還是在2008年次貸危機時。

先介紹下商業票據(Commercial Paper),它是1種短時間融資工具,期限1般在270天之內,其中大多數票據期限都在90天之內,通常被企業用於員工薪酬和租金等平常開支。

而CPFF(Commercial Paper Funding Facility),則是2008年10月由美聯儲創設的融資工具。

1般來講,美聯儲隻能購買政府或政府機構發行的債券,不能購買企業等私人部門發行的債券。

但在危機期間,面臨最大風險的常常是企業等私人部門,而如果聯儲的活動性隻能註入政府和政府機構,就沒法減緩遭受活動性問題的企業部門的壓力。

因此,2008年美聯儲就通過設立SPV,直接從商業票據發行人那裡購買評級較高,且以美元計價的3個月資產支持票據。

快手運營負責人表示,未來將而現在,他已開始瞭訓練。昨天,他1個人在球場上練習,練中距離投籃,看上去已恢復的不錯。繼續與CBA展開深入合作。1方面,雙方攜手為頭部體育達人打造更多元的表現舞臺與上升通道,除作為“賽事視察員”跟蹤報導CBA以外,還將為他們拓展更多與大型賽事IP融會的機會。另外,針對更廣大的籃球中、腰部創作者,平臺則為他們準備瞭包括專屬身份標識、原創保護策略、內容創作指點在內的多種專屬運營服務,以延續提升優良籃球創作者的變現能力和圓夢機會。

這相當於,美聯儲繞開瞭金融機構直接向美國企業放貸。

從實行情況看,在市場活動性較緊時,CPFF范圍1度高達3500億美元,後隨著商業票據市場條件的明顯改良,該計劃餘額至2009年4月回落到250億美元,並於2010年4月26日隨著最後1筆商業票據的到期而清零。

而此次出手,作為協同機制的1部份,美國財政部還宣佈將向美聯儲提供100億美元的信貸保護,這些資金將來自財政部的外匯穩定基金。美聯儲則在政策發佈後補充,“除非延期,商業票據融資機制將於2021年3月17日終止。”

不能不說,對風雨飄颻的美國信貸市場,CFPP的發佈確切是1劑有效的強心劑。

不過這劑藥還是隻能暫時減緩企業的活動性危機,對正在肆虐的新冠病毒,仍然是力有未逮。

03

聯儲1系列操作的

效果與遺留問題

在《現在還沒到喝彩的時候:警惕美股再次探底,全球抗疫墮入“持久戰” 》1文中,我們指出瞭對美國經濟的6個耽憂,由表及裡分別是:

耽憂之1,太高的降息預期:

市場已幾近板上釘釘的預計FFR降落至0⑵5bps,雖然降息已不是關鍵,但對降息太高的預期會是風險。

耽憂之2,對信譽風險的耽憂:

金融危機後,美國的私人部門(除傢戶外)的債務增速較快,范圍堆積較多,增加瞭該部門的債務風險;特別美國高收益債券中的1小部份由能源產業發行,油價波動直接提升瞭背約幾率。

耽憂之3,不知什麼時候出清的耽憂:

經歷瞭幾次“看似觸底”,不斷有抄底或追加的資金進入;而活動性問題的爆發如果得不到制止,新的活動性問題很快還會出現,市場是不是已出清,尚存疑問。

耽憂之4,對經濟的耽憂:

其1源於疫情對消費的沖擊,其2源於昂貴的估值和可憐的盈利預期條件下權益的財富效應改變(該部份詳見2020年3月8日專題報告《中美股市脫鉤的可能:再次審視沖擊》)。

耽憂之5,對Gig Economy(零工經濟)的耽憂:

美最近幾年來過度依賴Gig economy,而其面對疫情沖擊的脆弱性,明顯將加速就業問題的暴露(對美國勞動力市場的問題的探討,參考國泰君安策略團隊2019年6月6日報告《中美股市脫鉤的可能:再次審視沖擊》)。

耽憂之6,對疫情的耽憂:

作為經濟金融系統的外生變量,經濟政策對其無能為力,美國投資者需要看到有效的措施和能夠信賴的預期。

通過美聯儲1系列組合拳以後,我們看到前3個問題已得到瞭暫時的減緩:

1、通過按預期降息,解決瞭對太高的降息預期的耽憂(耽憂之1)。

2、通過Repo QE RateCut CPFF解決瞭政府債券和商業票據的活動性問題,進而大幅減緩瞭信譽風險的耽憂(耽憂之2)。

3、通過央行向固定收益類市場釋放的活動性,減緩瞭權益市場、黃金市場等的活動性問題,增進瞭市場的出清(耽憂之3)。

而剩下的3個美聯儲幾近無能為力的問題,美國財政部則從MMT(財政刺激政策)上給予瞭1定的支持。

4、向市場釋放瞭大超預期的1萬億美元的刺激方案的信息。

這1消息向市場轉達瞭政策會盡全力對沖經濟損失的信號,使得投資者雖然其實不肯定疫情會給經濟帶來甚麼,但是偏向於相信政策會給經濟帶來一樣的對沖,有效減緩瞭市場對經濟的耽憂(耽憂之4)。

5、 向市場釋放瞭大超預期的數千億美元的“直接提供支票給美 品目 國國民”的信息。

雖然這1提議需要美國國會通過羅馬今季整體表現上佳,目前排在聯賽前列就是最好證明。近況方面,紅狼和紫百合構成鮮明對照,他們9月底至今的11輪聯賽中收獲瞭7勝3和1負的出色戰績,當中均場入球數為1.72球,而均場失球數僅為0.63球,以基斯史摩寧和G.文仙尼為核心的防線成效明顯,除此以外,球隊攻擊點繁多,迪施高、柏洛迪、米希達恩、辛尼奧路等人均有不俗的表現,在方錫卡的調教下,紅狼今季絕對有望沖擊更好成績。更加有益的是,羅馬今季作客僅失5球,是聯賽作客防守最好的隊伍,加上他們目前4勝3和1負的聯賽作客戰績,有理由相信,羅馬此番揮軍能夠全取3分。陣容方面,門將A.米蘭迪、後衛大衛辛頓和中場柏斯杜尼等人有傷在身未能披掛上陣。,但是斟酌到疫情的嚴峻性和選年等特殊因素,投資者偏向於相信這1提議會有效減緩Gig Economy脆弱性帶來的失業矛盾,雖然支票其實不能解決失業率,但卻可以解決失業率帶來的問題(耽憂之5)。

不過對最後1個,也是最核心的問題——“對疫情的耽憂”,目前不管是貨幣政策還是財政政策,幾近可以說無能為力。

04

市場還在擔心甚麼?

另外,“荷蘭3劍客”踢法更加華麗好看,觀賞性也要遠遠的超出“3駕馬車”,特別是巴斯滕拿到過3次金球獎,能夠與之比肩或更勝1籌的也隻有梅西、C羅、羅納爾多和齊達內等寥寥數人。

疫情,還是疫情

這1輪的CPFF、PDCF和財政刺激究竟是不是能對沖疫情對經濟和金融市場的影響?目前來看,還有3個不肯定。

1、美股的盈利預期已連續下調10幾個月,2020年的盈利是多少,不肯定。

2、美股的估值在狂跌前已突破1倍標差,接近於美國互聯網泡沫之時。狂跌以後,沒有盈利的預期,估值如何評價,不肯定。

3、及時財政刺激能夠完全對沖,但帶來的擠出、效力損失是不是應當定價,不肯定。

固然,估值可以用時間消化,盈利可以用時間復蘇。但計時的出發點,應當是疫情肯定的那個時點。

疫情的沖擊始終是1個具有較高不肯定性、很難說清楚的假定。

如果經濟受損過大、萬億范圍被國會大幅削減,對美國經濟乃至全球經濟的沖擊是市場難以承受的。

如果美國經濟墮入衰退,消費疲弱、投資受制油價疲弱,美國恐難放松對貿易對手的索要。

另外,地緣政治和各種磨擦,永久是金融框架難以預感的。

05

美股見底瞭嗎?

依照我們模型的假定和測算,美股長時間均衡的調劑空間在15⑶0%,從這個角度來看,現在的美股已具有瞭投資價值。

我們建議資產配置機構(1⑶年視角)盡快啟動再平衡,賣出美債,買入美國股票,買入新興市場股票,特別是中國市場股票。

對中國資產,我們依然堅持中美股市脫鉤的觀點。美股狂跌,A股體現韌性;美股企穩,A股反攻。海外的1系列財政和貨幣的刺激與寬松,都是A股上行的但是作為具有紅魔DNA的索爾斯克亞,比之前的教練有著天然的優勢,他能夠取得更多名宿的支持,這就讓索帥能夠在1定程度上勇於暫時放棄戰績,讓球隊1步步重回正軌,這1點從曼聯本賽季的引援上就可以夠清晰的看出來,索帥先是提升球隊後防的實力,冬窗期又簽下佈魯諾費爾南德斯提升中場創造力,下1步必定會買入合適球隊的鋒線球員提升進攻能力,球隊的建隊思路非常的清晰明確,讓曼聯走在瞭1條正確的復興路上。支持。建議圍繞“成長-價值螺旋”的思路,提升倉位。

我們建議資產交易機構(1年內視角)以反彈的視角買入,並及時關註疫情的發展(前文所述的耽憂之6)。

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